华泰证券：中国复苏进程或为港股核心预期差 关注流动性敏感、风险偏好利好与景气回升行业

华泰发布研究报告称，华泰或为核心回升中国实际复苏进程将成为港股分子、证券中国注流分母端的复苏风险核心预期差。近期随着多项防疫政策优化 稳增长政策出台、进程景气综合环境变化较大，港股因此该行上调23年盈利增速约19%，预期2023年年底港股估值（PE）约为10.84x。差关流动性分配来看，动性1）欧美通胀差→欧洲外部利差降低→USDX承压；2）能源危机与俄乌冲突边际降温→欧洲内部利差降低→USDX承压；3）中国超预期复苏→欧盟对华出口/中国赴欧旅游→经双利差施压USDX。敏感关注DDM三因子利好的偏好行业。

行业配置建议关注流动性敏感、利好风险偏好利好与景气回升行业。行业第一，华泰或为核心回升关注香港二级行业中历史表现与美债利率负向敏感性较大的证券中国注流行业：软件、大医药、复苏风险技术硬件与设备和耐用消费品；第二，关注22年金融统计数据新闻发布会中政策利好的地产链、消费链与平台经济；第三，关注出现景气回升迹象的：互联网游戏、医药板块。此外，考虑临近春节，出于避险考虑，南向往往会流出，因此建议在节前择时回避南向资金定价权高的标的、节后可参与获得南水回流β收益。

华泰主要观点如下：

中国实际复苏进程或为2023年港股核心预期差

中国实际复苏进程将成为港股分子、分母端的核心预期差。近期政策变化较大，故该行更新港股盈利 估值模型，其中23年盈利增速或约19.0%、年底PE约10.84x。当前10Y美债利率高点或已过、通胀粘性仍需待1.31的ECI数据进行验证，若中国复苏超预期、则或经商品需求间接放缓美通胀下行速率，使联储维持更久高利率；流动性分配来看，1）欧美通胀差→欧洲外部利差降低→USDX承压；2）能源危机与俄乌冲突边际降温→欧洲内部利差降低→USDX承压；3）中国超预期复苏→欧盟对华出口/中国赴欧旅游→经双利差施压USDX。关注DDM三因子利好的行业。

港股盈利调整：上调23年盈利增速约19.0%

近期随着多项防疫政策优化 稳增长政策出台、综合环境变化较大，因此该行基于华泰宏观团队关于2023年中国主要宏观经济数据指标的预测、Wind对恒生综指盈利预测，采用自上而下的宏观数据拟合法和自下而上的盈利预测汇总法对2023年港股归母净利润同比增速进行拟合：1）2022E、23H1E、2023E港股归母净利润同比增速分别约为-0.6%、10.6%、19.0%；2）自下而上：除上游资源外，23年港股归母净利润增速复苏弹性均较高；3）趋势节奏上，23年有望全年上行，23H1业绩弹性优于23H2。

港股估值调整：2023年年底港股估值（PE）约为10.84x

23年底港股ERP约回落至5.83%。美元指数是影响港股ERP的核心，当前或已见顶，预计随PPI在2023H1见底，港股ERP加速下行。结合美债利率，2023E港股估值约为10.84x。对于美债利率：1）伴随通胀降温，10Y美债利率高点或已确认；2）市场对联储加息路径预期与联储指引存差异，原因或为：联储更依赖的数据（ECI等）有滞后性 与市场高频数据（非农时薪）存差异，通胀粘性仍需等1.31公布ECI数据进行判断；3）若中国复苏超预期，则或经商品需求间接放缓美国通胀下行速率，使联储需在高利率水平维持更久。

三因素或经欧元汇率施压美元指数（USDX），关注中国复苏超预期间接效应

第一，欧元汇率（兑美元，下同）趋势项主要由外部利差解释（美德利差），对应通胀差，考虑欧央行是单一目标制、政策锚定通胀。当前美国通胀明确降温而欧洲通胀仍处高位的通胀差或将在年内带来利率差，施压USDX；第二，欧元汇率波动项主要由内部利差（欧洲四国PIGS - 德利差）解释，代表欧洲内部风险（如欧债危机）。此前欧元贬值趋势主要由内部利差解释，但随欧洲能源危机与俄乌冲突边际降温、欧洲内部风险或将进一步边际降低，施压USDX；第三，中国超预期复苏或经由欧盟对华出口与中国重启赴欧旅游增强欧洲经济与通胀、降低欧洲内部风险，间接施压USDX。

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